Инвестиционный климат на рынке коммерческой недвижимости: мейнстрим частных инвестиций и роль банков?

Российский рынок коммерческой недвижимости в 2024 году продемонстрировал неожиданно высокую инвестиционную активность, несмотря на сложный макроэкономический фон. По данным консалтинговых компаний, общий объем вложений в коммерческие объекты (офисы, склады, торговые центры, отели и др.) достиг рекордных 1,1–1,16 трлн рублей. Это примерно на 30–35% больше, чем в 2023 году, который сам по себе был аномально высоким из-за массового выхода иностранных владельцев с продажей активов. Таким образом, 2024 год обновил исторический максимум инвестиций на рынке. Однако эксперты полагают, что это во многом заслуга разовых крупных сделок и особых факторов, и побить этот рекорд в ближайшие годы будет сложно. Уже в 2025 году ожидается относительное охлаждение: прогнозируемый объем сделок — 550–600 млрд руб., то есть на 25–30% ниже уровня 2024 года. Главная причина – ужесточение денежно-кредитной политики и рост стоимости заемного капитала, что может сдержать новых покупателей. Инвесторы теперь более осторожны и зависят от изменений ключевой ставки: если период «дорогих денег» затянется, часть сделок может быть отложена.

Макроэкономические условия влияют на инвестиционный климат весьма заметно. С начала 2024 года Банк России повысил ключевую ставку до двузначных значений (осенью 2024 она достигла 15% и продолжила расти) в ответ на всплеск инфляции и ослабление рубля. Это повысило стоимость кредитов для бизнеса и девелоперов, одновременно сделав недвижимость привлекательной как защитный актив. Высокая инфляция и волатильность курса рубля мотивировали инвесторов вкладываться в реальные активы, способные сохранить капитал. Коммерческая недвижимость рассматривается ими как «тихая гавань», способная генерировать стабильный доход от аренды и частично индексироваться на инфляцию. Кроме того, российский рынок практически полностью локализовался: распродажа иностранцами своих объектов в основном завершена, и доля сделок с участием зарубежных владельцев в 2024 году упала до 6%. Вакуум, оставшийся после ухода иностранного капитала, успешно заполнили отечественные игроки — от девелоперов и государственных структур до частных инвесторов. В итоге, несмотря на геополитические вызовы и санкционное давление, рынок коммерческой недвижимости России остается активным и приспособился к новым реалиям.

Поведение частных инвесторов: новые приоритеты

Особую роль в текущих условиях стали играть частные инвесторы – состоятельные физлица и семейные компании, которые ранее сосредоточивались преимущественно на жилой недвижимости. Теперь они все активнее диверсифицируют капитал в коммерческий сегмент. По оценкам аналитиков, на частных инвесторов пришлось около 20% от объема инвестиционных сделок 2024 года. Главный мотив – поиск надежных инструментов для сбережения средств. Коммерческая недвижимость привлекает их как защита от обесценивания денег: арендный поток индексируется, а стоимость качественных объектов в долгосрочной перспективе стремится расти хотя бы в номинальном выражении. Дополнительным стимулом стало повышение доходности (ставок капитализации) на фоне снижения конкуренции со стороны западных фондов. Фактически доходность качественных объектов коммерческой недвижимости в России теперь достигает 11–13% годовых, что существенно выше, чем, например, в развитых европейских странах (5–7% в год) при сопоставимых рисках.

Частные инвесторы перераспределяют капитал из жилья в те сегменты коммерческой недвижимости, которые сегодня дают максимальный потенциал роста и дохода. В тренде – небольшие по площади объекты с готовым арендным бизнесом. Например, стрит-ритейл (помещения на первых этажах жилых домов под магазины, кафе, сервисы) стабильно пользуется спросом у арендаторов и относительно прост в управлении. Также популярны компактные офисы в востребованных локациях: небольшой офис в хорошем районе с развитой инфраструктурой практически всегда можно сдать в аренду даже в сложных экономических условиях. Такие лоты по карману частным инвесторам и позволяют получать пассивный доход от аренды. При этом важно грамотно структурировать договоры (например, включать ежегодную индексацию аренды на уровень инфляции), чтобы защитить доходность инвестиций.

Еще один мейнстрим частных инвестиций – участие в закрытых паевых инвестиционных фондах недвижимости (ЗПИФ). Этот инструмент коллективных инвестиций стал для многих альтернативой прямой покупке здания. Паевые фонды позволяют сложиться капиталом нескольким инвесторам и приобрести крупный объект или портфель, передав его в управление профессиональной компании. Это снижает индивидуальные риски и порог входа. Ликвидность паев обычно выше, чем у прямого владения недвижимостью, а доходность сопоставима или выше за счет эффективного управления. По сути, состоятельные частные игроки формируют новый класс инвесторов на рынке – они готовы вкладываться в коммерческую недвижимость как напрямую, так и через фонды, стремясь заменить ушедших институционалов.

Роль банков: финансируют или выжидают?

В прежние годы значительную долю сделок и девелоперских проектов поддерживало банковское финансирование – кредиты, проектное финансирование, ипотечные программы. Однако в 2024 году, на фоне ужесточения монетарной политики, сложилась ситуация, когда банки фактически взяли паузу в наращивании экспозиции на рынке коммерческой недвижимости. С одной стороны, ключевая ставка поднялась до уровня, при котором ставки кредитов бизнесу достигли 18–22% годовых, а то и выше. Такое дорогое заемное финансирование делает многие инвестиционные проекты экономически невыгодными – доходность объекта едва покрывает проценты по кредиту. Как отмечают эксперты, высокая стоимость заемных денег вынуждает инвесторов принимать решения исходя прежде всего из собственных средств и текущей доходности активов. В результате большинство крупных сделок 2023–2024 годов прошло без классического кредитования, за счет собственных или привлеченных на других условиях средств.

Характерный тренд – рост сделок с конечными пользователями (end-users), когда покупателем недвижимости выступает компания для своих нужд, а не ради сдачи в аренду. По итогам 2024 года в Москве 62% объема инвестиций пришлось именно на такие сделки (офисные башни для собственной штаб-квартиры, покупка помещений госструктурами и т.п.). В Санкт-Петербурге доля end-user сделок скромнее (30%), но тоже значительна. Эти покупатели, как правило, финансируют приобретения из собственных средств или за счет целевых вложений материнских структур, минуя банковские кредиты. Примеры – покупка компанией РЖД небоскреба Moscow Towers в «Москва-Сити» за ~200 млрд руб. для новой штаб-квартиры, приобретение Альфа-Банком бизнес-центра «Домников» (~30 млрд руб.) под собственный офис. Банки в данных кейсах выступили не кредиторами, а самими инвесторами (в случае Альфа-Банка) или вовсе были не нужны.

Тем не менее «полный уход» банков в тень было бы преувеличением. Скорее, они перестраивают свои продукты под новую реальность. Вместо рискового финансирования девелопмента торговых центров (на котором уже обжигались в прошлом, получив на баланс проблемные объекты), банки делают ставку на более гарантированные или массированные направления. Например, в 2023–2024 гг. банки активно кредитовали жилищное строительство по эскроу-схеме, где риски ниже благодаря контролю средств дольщиков государством. Что касается коммерческой недвижимости, то крупные госбанки запустили программы коммерческой ипотеки для малого бизнеса и частных лиц. Сбербанк в 2024 году впервые предложил физлицам ипотечный кредит на покупку коммерческого помещения – например, небольшого помещения под магазин или кафе на первом этаже новостройки. Ставки по таким продуктам стартуют от ~17% годовых (для зарплатных клиентов), первоначальный взнос ~30% и сроки до 25–30 лет. Таким образом, банки пытаются стимулировать мелких инвесторов и предпринимателей приобретать коммерческие объекты, диверсифицируя кредитный портфель.

Еще одна тактика – инвестиции через собственные структуры. Некоторые банки предпочитают финансировать рынок опосредованно: создавать дочерние инвестиционные фонды или приобретать объекты на баланс для дальнейшей продажи, когда конъюнктура улучшится. Есть случаи, когда банки распродают накопившуюся у них недвижимость, полученную ранее за долги: например, Сбербанк выставил на торги портфель торговых центров, которые достались ему от девелопера-банкрота (совокупной стоимостью порядка 180 млрд руб.) – очищая баланс и возвращая средства в оборот. В целом же можно сказать, что банки сейчас осторожны: они поддерживают лишь самые надежные проекты (часто с госучастием или высокой рентабельностью) и предпочитают вкладываться в облигации и гособлигации с высоким доходом, нежели кредитовать рискованные коммерческие стройки. Эта выжидательная позиция и дала повод говорить, что банки «затаились», наблюдая за рынком со стороны.

Ожидания по доходности и рискам в 2025 году

На фоне описанных тенденций доходность коммерческой недвижимости в России сейчас находится на высоком уровне и, по прогнозам, сохранится в 2025 году. Ставки капитализации (отношение чистого дохода от объекта к его цене) по итогам 2024 немного выросли. В Москве средняя капитализация офисных объектов достигла ~11–12% годовых (прирост на 0,25–0,5 п.п. за год). Торговые центры в столице сейчас продаются исходя из доходности порядка 13% годовых – на 0,5 п.п. выше, чем год назад. Логистические комплексы остаются самым дорого оцененным сегментом: их капитализация ~11–13%, прибавив ~0,25–0,5 п.п. за год. Для Санкт-Петербурга доходности традиционно чуть выше столичных на 1–2 п.п., учитывая более высокий риск и менее ликвидный рынок. Таким образом, инвесторы могут рассчитывать на двузначную текущую доходность (в рублях) по качественным объектам, что выглядит привлекательно.

Важно, что рост доходностей в 2024 году происходил в первую очередь за счет роста арендных ставок, а не обвала цен. Цены покупки объектов коммерческой недвижимости увеличивались куда медленнее, чем арендный доход, что и привело к повышению капставок. Например, как подсчитали в компании Remain, аренда офисов класса A в Москве подорожала на 26% за год, тогда как средние цены продажи выросли лишь на 7%. Аналогичная картина в складах: аренда +45% за год, себестоимость и цены +20%. Данный эффект обусловлен дефицитом качественных площадей – вакансия рекордно низка, и арендаторы готовы платить больше, в то время как продавцы не успевают (или не стремятся) пропорционально поднимать цены на сами объекты. В итоге капитализация увеличилась, обеспечивая покупателям более высокий первоначальный процентный доход на вложения.

В 2025 году ожидается сохранение относительно высокой доходности, хотя многое будет зависеть от макроэкономики. Базовый сценарий: если инфляция начнет замедляться, а Центробанк во второй половине 2025 перейдет к снижению ключевой ставки, то ставки капитализации могут постепенно стабилизироваться или даже чуть снизиться (вслед за удешевлением кредитов). Однако консенсус сейчас в том, что денежно-кредитная политика останется жесткой минимум до mid-2025. По заявлению руководства ЦБ РФ, средняя ключевая ставка в 2025 году может оставаться в коридоре 19–21% годовых – беспрецедентно высокий уровень за последнее десятилетие. В таких условиях риски для рынка в основном связаны с дороговизной заемных денег и ограниченной доступностью финансирования. Многие инвесторы уже исчерпали «дешевые» ресурсы и будут выжидать, пока стоимость кредитов не снизится до приемлемой. Это означает меньший приток новых игроков и, вероятно, снижение общего объема сделок (как было упомянуто, прогноз ~550 млрд руб. против 1,1 трлн руб. годом ранее). Впрочем, даже 500–600 млрд руб. – это уровень, сравнимый с успешными докризисными годами, то есть рынок не замрет, а скорее вернется к норме после ажиотажа 2024-го.

Ключевые риски 2025 года кроме финансовых – это экономическая неопределенность и регуляторные изменения. Высокие процентные ставки уже приводят к росту доли проблемных заемщиков и могут спровоцировать точечные дефолты девелоперов, если продажи/аренда пойдут хуже прогнозов. Государство может ужесточить требования, например, к энергоэффективности и безопасности зданий, что повысит расходы на строительство и эксплуатацию. Налоговая политика тоже влияет: так, в 2024 отменена льгота по налогу на доходы при продаже долей в компаниях-владельцах недвижимости (для владевших более 5 лет) – это стимулировало всплеск сделок до конца года, но в будущем лишит инвесторов одного из инструментов оптимизации налогов. Кроме того, сохраняются геополитические риски: санкции могут затруднить импорт оборудования и материалов для строительства, ограничить доступ некоторых инвесторов к капиталу. Пока эти факторы не отпугнули игроков – напротив, рынок стал более внутренним и самостоятельным. Но для устойчивости необходимо, чтобы спрос со стороны арендаторов оставался высоким. Показательно, что в 2024 году офисы и склады показали рекордно низкую вакансию, что дало уверенность инвесторам. Если же экономика столкнется с новой волной спада спроса или переизбытком площадей (например, после ввода масштабных строек 2025–2026 гг.), то возможна коррекция ставок аренды и цен, а следовательно, и доходности.

В заключение, прогноз на 2025 год выглядит сдержанно оптимистичным. Инвестиционный климат остался благоприятным для тех, кто оперирует в рублевой зоне и ищет стабильную доходность выше инфляции. Частные инвесторы и девелоперы по-прежнему видят в коммерческой недвижимости «островок стабильности» в турбулентной экономике. Основные возможности связаны с логистикой, офисами и нишевыми форматами (редевелопмент, апарт-отели), особенно в регионах с поддержкой государства. Доходность по качественным объектам ожидается двузначной, а риски хоть и выросли, но контролируемы при грамотном подходе. Однако успех инвестиций будет зависеть от доступности финансирования и способности игроков адаптироваться к новым условиям. В случае снижения процентных ставок рынок получит новый импульс – возможно, уже в 2025 году мы увидим оживление к концу года. Если же ставки останутся высокими надолго, рынок перейдет в фазу стабильного, но более умеренного оборота, где будут востребованы наиболее надежные и эффективные проекты. 

Таким образом, 2025 год станет временем проверки на прочность для всех участников рынка – и наиболее проактивные и профессиональные из них смогут извлечь выгоду из сложившейся ситуации, заложив фундамент для будущего роста.